学术观点 -> 应邀专家
稳经济:独木?森林?
作者:伍戈 等    发布:2022-07-28    阅读:2290次   


 伍戈 伍戈经济笔记 2022-07-27 21:46 发表于北京



核心观点:

1.稳增长,拉投资。这是逆周期调节的传统思路,也是稳经济大盘的标准选项。然而,现实窘境是“强基建,弱地产”,过往投资的双轮驱动似乎变成单一引擎,如此组合能否实现合意的经济均衡?尤其在疫情多发、地产风险犹存背景下,基建能否独当稳增长重任?
2.地产纠偏措施虽屡见不鲜,但以海外债信用利差表征的房企违约风险持续攀升至历史新高,房地产领域的负反馈循环尚未打破。“停贷”事件或有望平息,但其对居民购房意愿的负向冲击短期未必能消除。这势必延缓商品房销售降幅收窄的进程,并拖累整体经济。
3.投资双轮驱动中的地产和基建并非相互独立,而是相互关联。作为财政收入的重要来源,土地出让金大幅减少使得基建资金来源受到影响。历史上,“强基建,弱地产”组合会给稳增长的效果和可持续性打上折扣,这也印证了地产比基建有着更大的经济拉动作用。
4.展望未来,三季度仍处前期政策落地和效果观察期,叠加通胀抬升,短期再出台大规模增量政策的概率不大。即使提前发行明年专项债,年内可实现的工作量也有限。疫情反复下管控呈趋严态势,消费等内生性动能持续承压,信用扩张及经济修复前景并非坦途。


正文:

稳增长,拉投资。这是逆周期调节的传统思路,也是稳经济大盘的标准选项。然而,现实窘境是“强基建,弱地产”,过往投资的双轮驱动似乎变成单一引擎,如此组合能否实现合意的经济均衡?尤其在疫情多发、地产风险犹存背景下,基建能否独当稳增长重任?


一、房地产的负反馈循环能否打破?

在房住不炒定位下,本轮房地产需求端政策放松力度有限,供给端则强调市场化出清、“保交楼”而非“保房企”。回顾过去近一年,尽管纠偏措施屡见不鲜,但以海外债信用利差表征的房企违约风险持续攀升至历史新高,房地产领域的负反馈循环尚未打破。


图1. 房企风险抬升+购房意愿下降:负反馈循环

微信图片_20220728091044.gif

来源:WIND,笔者测算

注:违约风险为房企中资美元债信用利差。


随着政府、银行等为停工项目提供支持,“停贷”事件短期有望平息,但其对购房意愿的影响未必能消除,势必延缓商品房销售降幅的收窄进程。7月以来30城商品房销售同比降幅较6月的7%重新扩大至38%。下半年销售增速虽将明显收窄,但低基数因素的贡献或达90%。


二、“强基建”能否对冲“弱地产”?

投资双轮驱动中的地产和基建并非相互独立,而是相互关联。初步测算,基建资金来源中约15%与房地产高度相关。而上半年,百城土地成交总价同比降幅超50%、创历史之最。弱地产格局下,基建发力节奏高度依赖专项债等其它渠道。


图2. “弱地产”拖累“强基建”

微信图片_20220728091100.gif

源:WIND,笔者测算


历史上,“强基建,弱地产”组合会给稳增长的效果和可持续性打上折扣,这也印证了地产比基建有着更大的经济拉动作用。初步测算,房地产及其拉动产业占GDP比重约为28%,占就业人数比重26%左右;基建则为20%和15%。过去一年房地产及其上下游相关融资对社融存量平均拉动约3.6个百分点,基建则为2个百分点。


图3. 弱地产+强基建,能否稳住经济?

微信图片_20220728091108.gif

来源:WIND,笔者测算


三、地产基建之外,多扰依然是疫情

尽管多地开展常态化核酸检测,但难遏制疫情反复。3月至今,深圳已复发5轮疫情,天津、广州、西安等地也至少2轮。疫情波及地区的GDP占比在波动中呈现抬升趋势。每轮疫情来临,管控收紧幅度逐轮递增;而每轮疫情过后,管控放松幅度却逐轮递减。

图4. 从严防疫的趋势仍在抬升

微信图片_20220728091117.gif

来源:WIND,Our World in Data,笔者测算


展望未来,三季度仍处前期政策落地和效果观察期,叠加通胀抬升,短期再出台大规模增量政策的概率不大。即使提前发行明年专项债,年内可实现的工作量也有限。疫情反复下管控趋严,消费、服务业等内生性动能持续承压。考虑到政策性银行新增信贷和专项金融债等增量政策落地,社融增速或将在7-8月见顶并逐渐回落。


四、基本结论

一是地产纠偏措施虽屡见不鲜,但以海外债信用利差表征的房企违约风险持续攀升至历史新高,房地产领域的负反馈循环尚未打破。“停贷”事件或有望平息,但其对居民购房意愿的负向冲击短期未必能消除。这势必延缓商品房销售降幅收窄的进程,并拖累整体经济。
二是投资双轮驱动中的地产和基建并非相互独立,而是相互关联。作为财政收入的重要来源,土地出让金大幅减少使得基建资金来源受到影响。历史上,“强基建,弱地产”组合会给稳增长的效果和可持续性打上折扣,这也印证了地产比基建有着更大的经济拉动作用。
三是展望未来,三季度仍处前期政策落地和效果观察期,叠加通胀抬升,短期再出台大规模增量政策的概率不大。即使提前发行明年专项债,年内可实现的工作量也有限。疫情反复下管控呈趋严态势,消费等内生性动能持续承压,信用扩张及经济修复前景并非坦途。

【作者】

伍戈:博士,长江证券首席经济学家。曾长期供职央行货币政策部门,并在国际货币基金组织担任经济学家。孙冶方经济科学奖获得者,获浦山政策研究奖、刘诗白经济学奖,蝉联“远见杯”经济预测冠军。

俞涛、曹海巍、高童:长江证券研究员。

高世宜、薛舒宁、牛拗长江证券实习研究员。