经济50人论坛

    近年来，我国的外汇储备急剧增加，升值压力日盛一日。并且由于游资的大量涌入使得央行的货币政策备受掣肘，经济过热难以降温。此时人们才开始意识到，外汇储备并非是越多越好，贸易顺差的不断扩大也不完全是件好事。
    一国对外贸易顺差的不断扩大其实也是一种泡沫。因为辛苦攒下的大量外汇最终总是要花出去的——通过贸易逆差、对外投资或资产转移等形式。如果你打定主意一辈子不花，永远攒下去，那么其他国家，尤其是那些对外贸易长期逆差的国家是不会答应的。长期持续的贸易不平衡最终会破坏当今世界的自由贸易体系，最坏的结果是各国重又筑起高高的贸易壁垒，世界贸易倒退回重商主义的年代。而一旦需要通过汇率调整来消除贸易的不平衡，就意味着贸易顺差国将在减少出口的同时又要扩大进口，这样就会给依赖出口的企业造成困难；同时大量涌入的廉价商品又会冲击国内市场，使得大批国内企业面临困境。结果，依靠币值低估而获得的繁荣局面将宣告结束，泡沫也就破灭了。反过来，币值的高估也是泡沫。货币一旦贬值，依靠进口廉价商品而繁荣的行业会遭受打击，同时经济也有出现通货膨胀的危险。此外，高估的币值同样会引发投机炒作。其中最经典的案例是，1992年9月以索罗斯的量子基金为首的国际炒家对英镑的狙击，最终使得坚决捍卫英镑币值的英格兰银行一败涂地，而国际炒家则满载而归。
    上述景象虽然可怕，但是没有不破的泡沫，该付的代价迟早是要付的。单纯就汇率问题而言，只要存在泡沫——汇率被低估或被高估——就应随时通过市场进行微调，而不应长期盯住某一货币，放任泡沫的扩大，造成币值的严重扭曲、失真。因为汇率泡沫一旦破灭不仅会给经济带来冲击，而且过大的泡沫会引发大量热钱针对汇率的投机。由于投机炒作无形中会放大汇率的扭曲程度，因而投机的盛行不仅无助于纠正扭曲的汇率，反而会使扭曲的汇率从一个极端滑向另一个极端。这就像一个大幅摆动的钟摆，很难在均衡点上停下来。
    我国的人民币汇率由于长期与美元挂钩，其币值在某种程度上出现了扭曲，这应该是没什么问题的。但这绝不是说十年前所确定的人民币与美元的比价就是合理的。事实上固定汇率制（或联系汇率制。我国目前的汇率制度的正式称谓是“有管理的浮动汇率制”）下的任何比价都是想当然的产物。看一下日元与美元最初比价形成的历史，就可以知道其中的随意性之大。战前日元与美元的比价是1比1，而战后的日本已成为一片废墟，日元的比价自然是一落千丈。到了1949年日本经济有所恢复，在当时普遍实行的固定汇率制度下必须找到一个与美元挂钩的点位，可这却让占领军当局煞费脑筋。据说当时有人灵机一动，发现日元的“円”（相当于汉语的“圆”字）不就是圆周的那个“圆”字吗？圆周是360度，那日元与美元就按360比1来计算吧。结果这一比值一旦确定居然维持了22年之久，直到1971年才出现调整（同年12月改为308比1）。但真正实行浮动汇率制要到73年2月布雷顿森林体系解体才开始。也多亏了这一比值的长期持续，使得日本战后能够依靠大量出口带动了经济的快速增长，日本产品也赢得了物美价廉的好名声，虽然开始时很多日本人还是抱怨日元被高估了。如果圆周不是360度，而是240度或460度，那样日本战后的经济发展是否会有所不同？这倒是个值得研究的问题。
    固定汇率制（或联系汇率制）的最大好处是能够保持汇率的稳定，从拓展贸易的角度来看有其明显的优势。但长期来看这只能是一种过度性的安排，因为它有很大的随意性及滞后性，不能体现各国经济发展水平的差异，反映经济的基本面。尽管汇率的上下波动会给经济发展带来一些负面影响，但是西方发达国家依然选择了浮动汇率制，这说明这一制度相比固定汇率制更有利于世界经济的一体化，有利于增进各国人民的福祉。固定汇率制向浮动汇率制的转变是历史的必然，我国随着经济的发展迟早是要走这条路的。
    但是应该看到，人民币与美元的长期挂钩是一个历史遗留问题，我们不应期待它会在一朝一夕间得以解决。也正是因为这一历史包袱的日渐沉重，使得对人民币的投机炒作更加的有恃无恐——人民币目前顶多是不升值，但决不会贬值，还有比这样的投机更无风险的吗？在严峻的内外压力下，有人提出使人民币汇率调整一步到位的设想。因为设若人民币在压力之下小幅升值，这不仅于大局无补，反而会给投机者发出错误信号，等于是在变相地鼓励投机。那么，把单纯盯住某一货币改为盯住一揽子货币，是否就能消解掉升值的压力了呢？其实这两者之间是没有关系的。货币被低估也好，被高估也好，是相对于那些自由浮动的货币而言的。我们无法想象人民币对美元是低估的，而相对于日元、欧元等货币却是合适的。如果那样的话，证明美元相对于日元、欧元等是高估的，这就不单纯是人民币升值的问题了。事实上，由于近年来随着美元相对于其他主要货币的不断贬值，人民币相对于日元、欧元等货币的币值低估问题应该更加严重。如果这时改为盯住一揽子货币，日后美元一旦升值，人民币相对于美元的币值不就更低了吗？所以，即便改革了人民币汇率的形成机制，只要它是被低估的，那么升值的压力依然存在。
    但是，这里最大的问题是，我们谁也不知道一般所说的“到位”的“位”到底处于哪个点位。如果通过人的理性能够知道汇率的均衡点，外汇市场的存在不是多此一举了吗？假设外汇市场上不存在投机炒作，汇率完全是由单纯的供求关系决定的话，那么任一时刻的交易价格就是该时段的汇率均衡点。可是，由于当今世界信息化水平的不断提高，资金的跨国界流动也变得日益便捷，而外汇市场又是流动性最好的市场之一，自然成为了国际炒家的竞相角逐之地。在每时每刻都有大量资金进行炒作的外汇市场上，我们也只有通过长期的市场波动，在经过若干年后才能推算出当时汇率的大致均衡点。也仅此而已，对于今后的汇率均衡点我们依然无从把握。看一下日元相对美元的汇率变动就能明白这一点。且不说日元从最初的360日元比1美元升值到现在涨了3倍还多，就看最近十年来的上下波幅，也足以让人唏嘘不已。95年4月日元兑美元曾一度摸高至79.75日元，可是转眼3年后却跌落到了147日元左右，其后依然是上上下下波动不止，尽管日本央行不断地进行大规模汇市干预。很难想象这样大的波动反映了经济基本面的变化，这只能说明国际热钱炒作的巨大能量。再看人民币汇率，98年发生亚洲金融危机时，人们普遍认为人民币要贬值。结果中国政府顶住压力维持人民币的稳定，从而避免了金融危机的进一步加剧。可是，短短4、5年之后人民币却要面临前所未有的升值压力。从日元的剧烈波动中，我们应该清醒地看到这其中的投机因素。也只有在剔除了投机因素之后，才能比较客观地判断人民币汇率的扭曲程度。
    在一个投机炒作盛行的市场上没有汇率的均衡点，有的只是投机客的获利了结点。如果我们错误地把投机客的获利了结点当成了汇率的均衡点，从而“一步到位”地让其资金获利回流，那么以当前投机人民币升值的国际游资的规模来看，当游资撤走之后将至少留下上千亿元的窟窿，同时人民币汇率又将像钟摆一样重回原地。如果这时整体经济出了问题的话，人民币甚至可能贬值得更厉害。在这一过程中，我们除了喂饱了投机客之外，并不会获得任何的好处。
    可是，问题还不是这样简单。这里我们必须回过头来审视一下当前人民币面临升值压力的具体现实。我国的外汇盈余问题并不是现在才有的，既然这样为什么非要在目前这么敏感的时期来解决呢？国际压力的不断增大是一个重要因素，但并不是绝对的。如果这种要求将会对我国经济造成严重伤害，除了坚决予以拒绝外别无他途，即使为此遭受严重的贸易报复，也只能是两害相权取其轻了。可是，现在的问题是投机人民币升值的热钱扰乱了我国的金融市场，这也是宏观调控迟迟不能见效的一个原因。如果为了抑制过热的经济而选择人民币升值，似乎是出于本身的利益考虑而非外来的压力。可是，由于我国当前经济过热的本质是房地产过热，而国际游资在瞄准人民币升值的同时，又希望在我国当前的房地产市场上大捞一把，于是把房地产市场作为其暂时的栖息之地。据人民银行上海分行统计，境外资金直接流入房地产的比重，2001年是16.1%，2002年上升到23.5%，2003年超过了25%，2004年前5个月达到32.6%。所以，人民币一旦大幅升值，在国际游资连本带利地撤出国内市场后，我国的房地产市场也必将留下一个大窟窿。虽然随着房地产泡沫的破灭，过热的经济也会随之降温，但是炒家却是双重获利，相应的对我国经济的打击也将是双重的。
    我们知道，要使经济降温，升息是最传统的做法，且百试不爽。所以，在给经济降温的举措中，升值与升息孰先孰后的问题便被提了出来。如果通过升值来打压房地产泡沫，等于是把“狼”喂饱后使其乖乖离开来消解危机。而“狼”之所以肯乖乖离开只是因为这里已没有油水可捞，也就是说，升值之后的人民币比价在对外贸易中已无优势可言了。我们知道，拉动我国经济增长的主要是三驾马车——消费、投资与出口。我国近几年虽然经济高速发展，但内需一直不振，GDP增长主要靠的是投资与出口。目前的经济过热主要是投资过热，如果投资一旦降了下来，再碰上出口不振，那么我们将靠什么来支撑冷却下来的经济呢？反过来，如果通过升息来使经济降温，那么至少三驾马车中的一驾还在拉动经济，局面不至于太难看。更何况我国还面临着金融体制改革等艰巨的任务需要完成。当前，在人民币与美元的汇率脱钩之前，似乎应先考虑我国的利率调整与美联储的升息步伐挂钩的问题。我们只有像美联储一样有条不紊地坚持加息，才能从根本上抑制住过高的房价，使经济发展有一个持续稳定的将来。所以，如果我们迫不得已选择了升值，也应该是先升息后升值，即把“狼”套牢，要想溜也得先脱层皮。
    那么，我们是否能通过“出其不意”地调整汇率来避免对人民币的投机炒作呢？说到出其不意，笔者想到了一个逻辑故事。说是有个教授向学生宣布：下星期将在一个你们事先无法确定的日子进行考试。学生们为了获知哪一天考试，进行了严密的逻辑推理，结果却大出意外：没有哪一天是无法预先确定的。推理的逻辑过程是这样的：如果到了星期五还不考的话，那么星期六一定会考（因为星期六是最后一天了），这样星期六就被排除了。依次类推最后星期五、星期四等都被排除了。说实在的笔者一直无法弄明白这一逻辑推理过程哪儿出了错。当然，结果是教授在星期二举行了考试，出乎了所有学生的意外。
    在这个故事里，学生们在猜测考试日期方面无疑是失败了，但是应该没有学生会因此而认为下星期不会有考试而不做准备。反观我国的人民币升值问题，除了在众人言之凿凿将要升值的某月某日之外，任何一天的升值都可以说是“出其不意”的，可是这种所谓的“出其不意”又有多大的意义呢？对于虎视眈眈盘踞在房市里的游资而言，他们真正害怕的并不是什么“出其不意”，而是房价的大幅下跌。只要房价坚挺，人民币任何时候升值，就像已经做好考试准备的学生一样，都不会耽误他们赚钱的。所以，在人民币升值预期强烈期间的“出其不意”是没有多大的实质意义的。只有当大家都认为人民币没有了升值的紧迫性，在没有必要升值时却突然升值了，才会有“出其不意”的效果。可是，问题是既然已经没有了升值的必要，为什么还要升值呢？难道仅仅是为了履行“出其不意”这句话吗？所以，所谓的“出其不意”不过是故弄玄虚罢了。
    在世界经济日益一体化的今天，汇率的升降其实在某种程度上反映的是一国在国际分工中所扮演角色的变换——汇率的大幅升值意味着产业结构的升级。在1960年，日本的纺织品出口占到出口总额的三成，而到了2003年却减少到了2%左右。相反，机电类产品的出口却由25.3%增加到了72.0%。我们知道，前者属于劳动密集型产业，而后者是资金技术密集型产业。我国当前虽然看似资金富余，技术力量也有了长足的提高，可是这些都无法改变我国目前劳动力过剩严重的局面。日本在日元的不断升值中出现了产业空洞化的问题，人民币的大幅升值也必定会造成我国吸引外资的减少，就业压力加大等诸多问题。所以，在对汇率进行大幅度调整之前，必须先问一声——我们准备好了吗？